本文來(lái)自微信公眾號(hào)“半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)縱橫”，作者/六千。
半導(dǎo)體行業(yè)現(xiàn)在怎么樣了？或許為半導(dǎo)體公司“買單”的風(fēng)投公司能夠體會(huì)其中一二。
一位投資人向半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)縱橫記者表示：“自從2018年中美出現(xiàn)貿(mào)易摩擦之后，半導(dǎo)體賽道開(kāi)始尤其火熱。國(guó)產(chǎn)替代的口號(hào)打得響亮，但顯然中間有許多不那么靠譜的企業(yè)，給投資人上了一些課。”
教了高昂的學(xué)費(fèi)后，現(xiàn)在的投資機(jī)構(gòu)正在變得越來(lái)越懂半導(dǎo)體。
多位半導(dǎo)體領(lǐng)域的投資人都表示，半導(dǎo)體領(lǐng)域中純Fabless的項(xiàng)目的吸引力已經(jīng)不像前幾年那么大了。當(dāng)前在投融資機(jī)構(gòu)正在把目光對(duì)準(zhǔn)半導(dǎo)體的設(shè)備、材料、汽車電子、IDM等相關(guān)標(biāo)的。
過(guò)去十年，中國(guó)的集成電路在資本的助力下實(shí)現(xiàn)了飛速的發(fā)展，其實(shí)無(wú)論是在國(guó)內(nèi)還是國(guó)外，資本在集成電路產(chǎn)業(yè)中的作用都是毋庸置疑的，三星依靠不計(jì)成本的逆周期投資稱霸存儲(chǔ)市場(chǎng)就是最好的證明。
半導(dǎo)體行業(yè)是一個(gè)很燒錢的行業(yè)，雖然對(duì)于投資人來(lái)說(shuō)，往往“錢不是問(wèn)題”，但沒(méi)有人能永遠(yuǎn)單方面付出。半導(dǎo)體行業(yè)本身是一個(gè)技術(shù)壁壘高，產(chǎn)品周期長(zhǎng)，投資回報(bào)率相對(duì)較低的賽道。當(dāng)這樣的行業(yè)迎來(lái)投融資風(fēng)口，不需要ChatGPT，故事就自己瘋狂的出現(xiàn)了。
一位投資人回憶，自從2016年國(guó)家發(fā)布集成電路發(fā)展綱要，資本開(kāi)始將目光看向半導(dǎo)體。
數(shù)據(jù)表明，半導(dǎo)體相關(guān)的公司從2015年的700多家飛速發(fā)展到了2022年的3200多家。然而，瘋狂增長(zhǎng)的數(shù)量帶來(lái)的結(jié)果是，市場(chǎng)的小、亂、散。
上圖統(tǒng)計(jì)了中國(guó)半導(dǎo)體企業(yè)的規(guī)模?？梢钥吹?，員工總數(shù)超過(guò)1000人體量的公司僅占1%左右，同時(shí)隨著半導(dǎo)體公司數(shù)量的增加，大公司的數(shù)量正在下降。從2021年到2022年，只有兩家公司成長(zhǎng)為大企業(yè)，但人數(shù)小于100人的公司增加了360家。然而整個(gè)科創(chuàng)板所有上市的半導(dǎo)體公司市值（約2萬(wàn)美元）之和也比不上一家英偉達(dá)。
現(xiàn)在國(guó)內(nèi)半導(dǎo)體還有一個(gè)問(wèn)題是人均貢獻(xiàn)率相對(duì)較低。產(chǎn)業(yè)界常常表示“人才短缺”，一組數(shù)據(jù)表示，2022年中國(guó)半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)從業(yè)人數(shù)的絕對(duì)值約為60萬(wàn)，美國(guó)半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)從業(yè)人數(shù)絕對(duì)值為37萬(wàn)。然而，美國(guó)半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)的人均貢獻(xiàn)銷售額超過(guò)60萬(wàn)美金（設(shè)計(jì)行業(yè)人均貢獻(xiàn)可能達(dá)到100萬(wàn)美金），中國(guó)芯片設(shè)計(jì)行業(yè)的人均產(chǎn)值則為36.6萬(wàn)美元。
這樣的對(duì)比暴露出國(guó)內(nèi)半導(dǎo)體行業(yè)的一些短板，許多投資人達(dá)成的一個(gè)共識(shí)就是國(guó)內(nèi)的設(shè)計(jì)公司賽道已經(jīng)很擁擠。半導(dǎo)體設(shè)計(jì)公司是半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)最先走進(jìn)投資人視野的，因?yàn)橘Y本會(huì)相對(duì)青睞輕資產(chǎn)的行業(yè)。然而，半導(dǎo)體設(shè)計(jì)行業(yè)是一個(gè)相對(duì)（半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)其他環(huán)節(jié)）來(lái)說(shuō)進(jìn)入壁壘較低的賽道，依靠堆IP和華麗的PPT或許就能成就一段“創(chuàng)業(yè)傳奇”。但當(dāng)賽道上擠滿了玩家，無(wú)法在性能大幅領(lǐng)先的情況，各個(gè)公司只能壓低利潤(rùn)，內(nèi)卷這樣產(chǎn)生了。
內(nèi)卷一方面造成了產(chǎn)業(yè)整體研發(fā)進(jìn)展的低效，另一方面則會(huì)導(dǎo)致人員的大量流動(dòng)。一位曾在國(guó)外有從業(yè)經(jīng)歷的半導(dǎo)體人士表示，國(guó)內(nèi)外工程師最大的區(qū)別之一就是，海外的工程師不太會(huì)跳槽，他們更傾向于看到自己的研發(fā)有成果，比如產(chǎn)品批量生產(chǎn)，或者自己設(shè)計(jì)迭代的產(chǎn)品戰(zhàn)勝了競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手，相對(duì)來(lái)說(shuō)比較保守也比較穩(wěn)定。這也就導(dǎo)致了上文提到的，國(guó)內(nèi)公司散而不強(qiáng)的現(xiàn)象。
內(nèi)卷不是只存在于中國(guó)半導(dǎo)體市場(chǎng)的現(xiàn)象，曾經(jīng)硅谷也曾出現(xiàn)過(guò)100多家公司去做WiFi產(chǎn)品，英偉達(dá)也曾面對(duì)幾十家競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手。但對(duì)于中國(guó)半導(dǎo)體來(lái)說(shuō)，或許時(shí)間沒(méi)有那么多去用于純粹的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)。
錢，要花在刀刃上。
01
資本正在更懂半導(dǎo)體
有人將所謂的投資亂象歸咎于資本的亂入，但冰凍三尺非一日之寒。一個(gè)產(chǎn)業(yè)的瘡病，來(lái)自于各種各樣的外界刺激。如何根治？答案并不難，就是結(jié)束低水平的重復(fù)，實(shí)現(xiàn)高水平的發(fā)展。如何做到？對(duì)于資本來(lái)說(shuō)，就是要更加理解半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)。
半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)縱橫記者從多家受訪半導(dǎo)體公司了解到，近兩年確實(shí)感覺(jué)到“投資者對(duì)半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)的理解變得越來(lái)越深”。一位投資人也表示“不要以為我們不懂半導(dǎo)體，我們很愿意聽(tīng)半導(dǎo)體公司聊技術(shù)，我們比你們想的更懂技術(shù)。”
當(dāng)前，功率半導(dǎo)體、第三代半導(dǎo)體、半導(dǎo)體設(shè)備、半導(dǎo)體材料成了資本比較關(guān)注的環(huán)節(jié)。一些半導(dǎo)體從業(yè)者也表示，看到投資風(fēng)向這樣的變化是欣慰的。
以投資半導(dǎo)體設(shè)備的邏輯為例，對(duì)于設(shè)計(jì)公司來(lái)說(shuō)，成功設(shè)計(jì)芯片不難，但后續(xù)的流片和量產(chǎn)實(shí)現(xiàn)才是最難的。當(dāng)前半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)前端公司很多，但整個(gè)鏈條需要很強(qiáng)的團(tuán)隊(duì)去支持。小芯片流片經(jīng)驗(yàn)已經(jīng)很多，但是大規(guī)模、高性能芯片，使用先進(jìn)工藝的產(chǎn)品，整體良率的很難保障。良率不保證，就很難實(shí)現(xiàn)產(chǎn)品的成功量產(chǎn)。如何串聯(lián)前端和后端，是最難的問(wèn)題。因此，要解決后端的問(wèn)題，就需要國(guó)內(nèi)擁有制造半導(dǎo)體的能力。在高端設(shè)備成為被限制的產(chǎn)品的情況下，投資半導(dǎo)體設(shè)備的邏輯就不言自明了。
資本已經(jīng)認(rèn)識(shí)到：投出一個(gè)偉大的企業(yè)時(shí)代已經(jīng)過(guò)去了。對(duì)于資本來(lái)說(shuō)，投資未來(lái)三年穩(wěn)定的成長(zhǎng)，才是一個(gè)扎實(shí)的方向。一位投資人就表示“高大上的賽道已經(jīng)不復(fù)存在了，以前沒(méi)有一百億不做，現(xiàn)在30億就可以。”
資本現(xiàn)在更加在意對(duì)所投公司成長(zhǎng)性的把握。相對(duì)于之前“國(guó)產(chǎn)替代”、“技術(shù)升級(jí)”的概念，資本更愿意去看向成長(zhǎng)動(dòng)力清晰的賽道，例如半導(dǎo)體設(shè)備（射頻設(shè)備、第三代半導(dǎo)體的測(cè)試設(shè)備）。也許成長(zhǎng)起來(lái)只是百億左右的市值，但是這些領(lǐng)域確實(shí)在半導(dǎo)體行業(yè)中需要發(fā)展的環(huán)節(jié)。
對(duì)于半導(dǎo)體公司來(lái)說(shuō)一個(gè)理想的投融資環(huán)境是，資本的選擇完全取決于技術(shù)。半導(dǎo)體公司則充當(dāng)串聯(lián)資本與市場(chǎng)的角色?，F(xiàn)在很多企業(yè)估值溢價(jià)太多，他們需要讓產(chǎn)品配得上自己的估值。對(duì)于半導(dǎo)體企業(yè)來(lái)說(shuō)，核心重點(diǎn)應(yīng)該是產(chǎn)品。
從大的環(huán)境來(lái)看，當(dāng)前半導(dǎo)體是風(fēng)險(xiǎn)與機(jī)遇并存的時(shí)代。國(guó)內(nèi)半導(dǎo)體相比國(guó)外最先進(jìn)的技術(shù)有差距，但也這些差距讓整個(gè)產(chǎn)業(yè)能更清楚自身的短板和發(fā)展的方向。
02
半導(dǎo)體投資是對(duì)團(tuán)隊(duì)的選擇
除了產(chǎn)品，多位投資人都表示，投資一家半導(dǎo)體公司，它的核心團(tuán)隊(duì)是除了產(chǎn)品之外最重要的考量因素之一。
首先，無(wú)論是設(shè)計(jì)公司還是材料設(shè)備的公司，投資人都極其在意創(chuàng)業(yè)團(tuán)隊(duì)的直接經(jīng)驗(yàn)。半導(dǎo)體的創(chuàng)業(yè)團(tuán)隊(duì)“憑空蹦出來(lái)”的可能性很低，團(tuán)隊(duì)過(guò)往履歷、商業(yè)網(wǎng)絡(luò)和歷史積累都非常重要。對(duì)于團(tuán)隊(duì)不同的經(jīng)驗(yàn)，投資人也會(huì)關(guān)注不一樣的重點(diǎn)。從0-1的團(tuán)隊(duì)，投資人會(huì)關(guān)注產(chǎn)品的核心競(jìng)爭(zhēng)力；從1-100的團(tuán)隊(duì)，投資人則會(huì)關(guān)注團(tuán)隊(duì)的整體資源。
其次，投資人也十分在意創(chuàng)始人的資本市場(chǎng)經(jīng)驗(yàn)。創(chuàng)始人需要清晰的理解與適應(yīng)資本市場(chǎng)環(huán)境的變化與節(jié)奏。結(jié)合資本市場(chǎng)的特性去創(chuàng)業(yè)，而不是停留在2021年的市場(chǎng)環(huán)境創(chuàng)業(yè)。
另外，投資人也會(huì)更加關(guān)注相對(duì)成熟的半導(dǎo)體公司。相對(duì)來(lái)說(shuō)，已經(jīng)成長(zhǎng)了3～5年的公司研發(fā)風(fēng)險(xiǎn)已經(jīng)過(guò)去了，這樣有一定商業(yè)化和商業(yè)進(jìn)展的公司更容易說(shuō)服投資人。在交流的時(shí)候，也可以用業(yè)績(jī)說(shuō)話。
理解市場(chǎng)是很重要的，理解后才會(huì)知道有哪些壁壘。一位投資人分享了一家DNA模型計(jì)算的芯片公司的例子。對(duì)于這家公司來(lái)說(shuō)，他們只有芯片設(shè)計(jì)背景，缺少在生物學(xué)方面直接經(jīng)驗(yàn)，同時(shí)與藥廠、科研的跨界合作也相對(duì)困難。于是這家公司選擇了和政府合作，建造超算中心，借助政府渠道觸達(dá)了自己的市場(chǎng)與客戶。
理解市場(chǎng)是投資人和公司創(chuàng)始人都在做的事情。投資人希望創(chuàng)始人可以清晰的認(rèn)識(shí)到公司成功業(yè)績(jī)的原因，無(wú)論是產(chǎn)品性能，還是自身過(guò)去的大廠資源。投資人相信，只有創(chuàng)始人足夠了解公司的優(yōu)勢(shì)，才能未來(lái)明確發(fā)展的思路。
投資公司樂(lè)意參加企業(yè)design review，從中看到企業(yè)的持續(xù)性競(jìng)爭(zhēng)力。在大芯片領(lǐng)域，核心成本在研發(fā)成本的分?jǐn)?，在設(shè)計(jì)之初，產(chǎn)品定義的時(shí)候就要考慮多場(chǎng)景、適配性。盡管有一些芯片市場(chǎng)，在多種因素下價(jià)格不敏感，但大部分市場(chǎng)還是敏感的。想要贏得市場(chǎng)還是需要從商業(yè)市場(chǎng)的邏輯占領(lǐng)市場(chǎng)。
當(dāng)然半導(dǎo)體公司也希望投資人認(rèn)識(shí)到哪些公司是真的值得投的。在這一點(diǎn)上，越來(lái)越多有半導(dǎo)體從業(yè)經(jīng)歷的人正在成為專業(yè)的投資人，正如前文所說(shuō)，投資人正在越來(lái)越懂半導(dǎo)體。資本不是看到缺點(diǎn)就不投，資本更希望在看到缺點(diǎn)或風(fēng)險(xiǎn)時(shí)，創(chuàng)始人如果能提供PlanB或者解決方案。
03
對(duì)于半導(dǎo)體，資本是樂(lè)觀的
在經(jīng)濟(jì)下行的大背景下，資本也并沒(méi)有對(duì)半導(dǎo)體喪失信心。國(guó)內(nèi)半導(dǎo)體公司在很多高端領(lǐng)域?qū)崿F(xiàn)了突破，存儲(chǔ)、GPU、AI，幾乎與國(guó)際最尖端水平同步，可以解決最新的需求。對(duì)于投資人和創(chuàng)業(yè)者來(lái)說(shuō)，這是在各種被限制的背景下實(shí)現(xiàn)的突破和成績(jī)。這樣的成績(jī)證明了國(guó)產(chǎn)半導(dǎo)體的實(shí)力。
雖然經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)了波動(dòng)，需求側(cè)的下降。但總的來(lái)看，整個(gè)市場(chǎng)還是在增長(zhǎng)，需求端還是在往上走。多位投資人表示，半導(dǎo)體的下行周期已經(jīng)接近谷底。半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)從2022年開(kāi)始進(jìn)入下行周期，行業(yè)谷底的三個(gè)信號(hào)：庫(kù)存見(jiàn)底、企業(yè)虧損、企業(yè)減產(chǎn)。前兩個(gè)信號(hào)已經(jīng)出現(xiàn)，減產(chǎn)則以存儲(chǔ)企業(yè)為代表，從今年上半年開(kāi)始宣布減產(chǎn)。預(yù)計(jì)這次半導(dǎo)體下行周期的拐點(diǎn)快要出現(xiàn)，2023年Q3、Q4大概率會(huì)落地。
下行周期對(duì)于半導(dǎo)體企業(yè)就是“練功”。光砸錢，不會(huì)出現(xiàn)神功。在這樣的周期，一些半導(dǎo)體公司可以消耗掉過(guò)高估值未嘗不是一件好事。無(wú)論資本還是半導(dǎo)體公司，各方都希望半導(dǎo)體行業(yè)未來(lái)會(huì)變得更加健康。
美國(guó)與中國(guó)的投融資風(fēng)格有一些不同，在美國(guó)資本會(huì)愿意投資從0到1的企業(yè)，而國(guó)內(nèi)資本會(huì)更穩(wěn)健一些。但當(dāng)技術(shù)足夠過(guò)硬，拿到投資不是難事。
一位投資人表示“中國(guó)半導(dǎo)體比10年前強(qiáng)大的太多，國(guó)家現(xiàn)在還有這么好的政策，這么好的市場(chǎng)，這么多的人才。亂世出英雄，十年以后回頭來(lái)看，投資半導(dǎo)體應(yīng)該是一個(gè)非常正確的決定。”
